La santé continue d’afficher sa belle vitalité
En forte hausse ces dernières années, le secteur de la santé réserve encore des perspectives d’investissement séduisantes, car tiré par des évolutions structurelles de la demande et un dynamisme de l’offre.
Au cours des cinq dernières années, le secteur de la santé a affiché des rendements impressionnants : l’indice MSCI World Healthcare a bondi de 140 %, dépassant l’ensemble
du marché de plus de 70 % (1). Les facteurs structurels de la demande de produits et de services de santé restent inchangés : vieillissement de la population, fréquence accrue des maladies liées au mode de vie (obésité, diabète), tandis que le rapport étroit entre les dépenses de santé et le PIB par habitant alimentent
la demande, à la fois, sur les marchés développés et émergents.
Stimulé par les progrès de la génomique, le secteur de la santé est sur le point de connaître une nouvelle vague d’innovations semblable à celle observée à la fin des années 1990. Certes, les valorisations sont légèrement plus élevées qu’il y a deux ou trois ans, mais le redressement constaté s’est accompagné d’une croissance des bénéfices, et pas seulement d’un regain de confiance des investisseurs. Par ailleurs, nous distinguons des thèmes dominants qui devraient générer des rendements solides à long terme.
Qu’il s’agisse d’agents hospitaliers traitant davantage de patients assurés suite à la mise en œuvre d’Obamacare ou de gestionnaires de soins pharmacothérapeutiques contribuant à réduire le coût des médicaments sur ordonnance pour leurs adhérents, les perspectives séduisantes d’investissement ne manquent pas.
Vieillissement de la population
Il est généralement admis que plus on avance en âge, plus on fait appel à des services de santé, et ce phénomène est de plus en plus pertinent au fil du vieillissement de la génération des baby-boomers. Les frais de santé explosent après l’âge de cinquante ans : selon CVS Caremark [une importante chaîne de pharmacie aux Etats-Unis, ndlr], 50 % des seniors aux Etats-Unis prennent en moyenne huit médicaments ou plus. D’après le National Bureau of Economic Research [un institut américain de recherches économiques, ndlr], les adultes de plus de quatre-vingt-cinq ans exigent trois fois plus de soins de santé par personne que ceux âgés de soixante-cinq à soixante-quatorze ans, et deux fois plus que ceux âgés de soixante-quinze à quatre-vingt-quatre ans (2). L’allongement de la durée de vie ne fait qu’aggraver la situation. Selon les estimations des centres de contrôle et de prévention des maladies (Centers for Disease Control and Prevention), l’espérance de vie moyenne aux Etats-Unis est désormais de 78,8 ans.
Marchés émergents : du potentiel
Autre fait incontestable, l’augmentation du PIB par habitant induit également une hausse des dépenses de santé. En 2011, les Etats-Unis ont consacré 17,7 % du PIB à la santé. En comparaison, les pays de l’OCDE en ont dépensé une moyenne de 9,3 % du PIB, tandis que la Chine et l’Inde, les deux pays les plus peuplés du monde, ne lui ont consacré respectivement que 5,2 et 3,9 % (3). La croissance économique sur les marchés émergents se traduit par la naissance d’une classe moyenne importante, désireuse de dépenser davantage pour les soins de santé et surtout dotée du pouvoir d’achat associé. Déjà en 2010, les dépenses de santé dans les pays émergents dépassaient celles de l’Union européenne, et selon le cabinet de conseil Strategy& (anciennement Booz & Company), les marchés émergents devraient représenter presque un tiers du marché pharmaceutique mondial, d’ici 2016.
L’essor dû à Obamacare
L’objectif final de la loi Affordable Care Act, surnommée affectueusement Obamacare, est de donner accès à une assurance maladie abordable et de qualité à davantage d’Américains et de réduire la hausse des dépenses de santé aux Etats-Unis. En 2012, 47,3 millions de personnes âgées de moins de soixante-cinq ans aux Etats-Unis ne disposaient pas d’une assurance-maladie. D’ici la fin 2015, le Congressional Budget Office [CBO, ou le budget du Congrès américain, ndlr] estime que ce chiffre aura reculé de 19 millions. Cet afflux de nouveaux assurés impliquera nécessairement un recours accru aux services de santé pour les hôpitaux, les distributeurs pharmaceutiques et les pharmacies de détail. Même si certains aspects d’Obamacare font toujours l’objet d’incertitudes à court terme (King vs. Burwell), l’essor à long terme lié au recours accru aux soins de santé devrait se poursuivre.
Productivité de la R&D et prochaine vague d’innovation
Le traditionnel obstacle à la productivité de la recherche et développement (R&D) est l’autorisation des organismes de réglementation. Toutefois, la qualité supérieure des dossiers, associée à la clémence de l’organisme de réglementation, met davantage l’accent sur le remboursement et l’exécution du lancement.
En effet, en 2014, la Food and Drug Administration (FDA, ou l’Agence américaine des produits alimentaires et médicamenteux, ndlr] a approuvé trente-cinq nouvelles entités moléculaires (NEM), dont 43 % en tête de classement, contre une moyenne de vingt-six approbations de NEM en dix ans (4).
Selon nous, les entreprises ont de nombreux projets en cours, et le secteur mondial de la santé est sur le point de connaître une vague d’innovation induite par les progrès de la génomique, dus à l’effondrement du coût de la technologie de séquençage. Alors que le Human Genome Project initial avait dépensé 3 milliards de dollars il y a quatorze ans, il suffit actuellement de 1 000 dollars [910 euros, ndlr] pour séquencer un génome. Par exemple, Illumina, leader du séquençage, travaille sur une puce à ADN connectée à un smartphone pour faire office de stéthoscope moléculaire destiné aux particuliers. Par conséquent, l’émergence de la thérapie génique engendre une série de thérapies innovantes et laisse espérer le traitement de maladies, jusque-là impensable.
La thérapie génique consiste à échanger un « mauvais » gène muté contre un « bon » gène normal ; parmi les entreprises dans ce domaine, citons Spark Therapeutics et Avalanche Biotechnologies. Les données cliniques au stade intermédiaire sont attendues à la mi-2015 pour le produit phare d’Avalanche contre la dégénérescence maculaire liée à l’âge, tandis que les données au stade ultérieur sur le traitement par Spark de la cécité causée par une mutation génétique rare devraient être disponibles au second semestre.
L’accent mis sur les maladies rares, générateur de revenus élevés
Dans l’univers de la biotechnologie, les maladies rares continuent de susciter l’attention. Un tiers de toutes les autorisations de nouveaux médicaments au cours des cinq dernières années porte sur le traitement d’une maladie rare.
Une maladie rare ou orpheline se définit comme une affection qui touche moins de 200 000 personnes ; jusqu’à 350 millions de personnes dans le monde seraient actuellement affectées par une maladie rare. Il existe actuellement 7 000 maladies rares connues, dont environ 80 % sont causées par des anomalies génétiques.
Selon nous, les entreprises ont cinq motivations pour développer des traitements de maladies rares : la protection des brevets pendant sept ans aux Etats-Unis et dix ans en Europe, le développement clinique plus réduit et potentiellement moins risqué, le coût élevé du traitement, malgré une certaine opposition de la part des organismes payeurs, la nature chronique de la thérapie, et enfin les faibles dépenses liées aux ventes et au marketing soutenant une forte rentabilité.
En début d’année, le Pharmaceutical Research and Manufacturers of America [PhRMA, l’Association américaine des industries du médicament, ndlr] a publié “A Decade of Innovation in Rare Diseases” (« Une décennie d’innovation en matière de maladies rares »), un rapport qui souligne dix années d’avancées dans le traitement des maladies rares (5). Néanmoins, en dépit de l’autorisation de mise sur le marché de plus de 230 nouveaux médicaments orphelins (médicaments contre les maladies rares) au cours de la dernière décennie, seulement 5 % de toutes les maladies rares disposent de traitements homologués. Il existe actuellement plus de 450 médicaments orphelins en cours de développement, et les principales sociétés actives dans ce domaine, telles que Alexion, Shire, Biomarin, Vertex et Ultragenyx.
Renaissance des grands laboratoires pharmaceutiques
Traditionnellement, le secteur de la biotechnologie se situe à la pointe de l’innovation, évitant les contraintes bureaucratiques des grands laboratoires pharmaceutiques. Toutefois, après avoir surmonté l’expiration de leurs brevets, les géants du secteur semblent adopter une approche R&D plus légère et plus ciblée.
Roche, AstraZeneca, Merck & Co et Bristol-Myers-Squibb sont à l’avant-garde de l’immuno-oncologie, qui utilise le système immunitaire de l’organisme pour attaquer les cellules cancéreuses. Le domaine de l’immuno-oncologie évolue rapidement, et une série de données et d’immunothérapies de la prochaine génération ont été présentées début juin à l’American Society of Clinical Oncology [ASCO, Société américaine d’oncologie clinique, ndlr].
Plusieurs sociétés de biotechnologie, telles que Incyte, Innate Pharma et Celgene, travaillent sur des produits composites ou ciblent des types spécifiques de cancers, en vue d’exploiter un marché potentiel qui devrait dépasser 35 milliards de dollars [32 milliards d’euros, ndlr] à moyen ou long terme, selon les prévisions des analystes de Citigroup (6).
Des médicaments personnalisés
A notre avis, l’une des premières entreprises mondiales du secteur, le géant de l’industrie pharmaceutique Roche est extrêmement bien placé pour fournir des médicaments personnalisés, en associant ses compétences pharmaceutiques à sa position de leader mondial en matière de diagnostics. Grâce à l’invention d’un test de diagnostic compagnon, Roche est à même de veiller à ce que seuls les patients les plus susceptibles de bénéficier d’un cycle de traitement reçoivent un traitement et donc d’accroître le rapport qualité-prix de ses médicaments. Roche dispose d’une multitude de produits dans le domaine de l’oncologie en cours de développement, accompagné chacun de leur propre test de diagnostic, ce qui permet également de raccourcir les délais de développement et de réduire les coûts de R&D.
La pression des organismes payeurs : la préoccupation majeure
Assurer le remboursement de ces médicaments innovants devient vite l’enjeu majeur pour le secteur. Le Sovaldi de Gilead, facturé à 1 000 dollars (910 €) par jour, a provoqué un tollé, malgré son taux de réussite supérieur à 90 % dans le traitement de l’hépatite C en trois mois et les économies à long terme associées, issues de la baisse des hospitalisations et des transplantations hépatiques. Au cours de sa première année entière sur le marché, le portefeuille de traitements contre l’hépatite C de Gilead a généré un chiffre d’affaires de 12,4 milliards de dollars [11,3 Md€, nldr] et les organismes payeurs ont été pris au dépourvu pour réaliser des économies en vue de compenser ce gonflement des coûts. Normalement, ces économies seraient issues du remplacement par les génériques, qui consiste à échanger les médicaments onéreux de marque contre des versions génériques à moindre coût. Toutefois, alors que plus de 80 % des médicaments délivrés aux Etats-Unis existent déjà sous la forme de génériques, ces économies deviennent plus difficiles à réaliser. Les biosimilaires, versions génériques de produits biologiques, devraient constituer une source majeure d’économies à l’avenir ; en effet, douze médicaments représentant plus de 65 milliards de dollars [59 Md€, ndlr] de chiffre d’affaires vont cesser de bénéficier de la protection des brevets d’ici 2020. Parmi les entreprises à la pointe de la production de biosimilaires, nous trouvons Novartis (via son activité générique Sandoz), Amgen ou Mylan.
Comme mentionné précédemment, les deux objectifs d’Obamacare consistent à donner accès aux soins à davantage d’Américains et à réduire la hausse des dépenses de santé aux Etats-Unis. Cela représente une opportunité pour les entreprises capables de maîtriser les dépenses, telles que Express Scripts et CVS Caremark. En tant que premiers gestionnaires de soins pharmacothérapeutiques aux Etats-Unis, ces sociétés s’attachent à aider leurs clients à limiter les dépenses relatives aux médicaments sur ordonnance. La forte consolidation au sein de ce secteur, comme en témoigne dernièrement la fusion entre Catamaran et OptumRx, s’est traduite par un renforcement de leur pouvoir d’achat, puisque le nombre d’assurés par gestionnaire a augmenté (environ 90 % des assurés couverts par les cinq premiers gestionnaires).
Par conséquent, les gestionnaires de soins pharmacothérapeutiques ont réussi à faire pression sur les prix des médicaments sur des segments du marché où il n’existe qu’une faible différenciation entre les produits, comme les maladies respiratoires et le diabète. Toutefois, les produits qui proposent une véritable innovation médicale et répondent à un besoin élevé et non satisfait, ont des chances selon nous de réussir à maintenir des prix élevés.
De même, l’apparition des dossiers médicaux électroniques donne l’occasion aux sociétés de technologie d’améliorer la qualité générale des soins au sein des cabinets médicaux et des hôpitaux. La société Cerner constitue un bon exemple : il s’agit d’un fournisseur de systèmes, de services et de dispositifs informatiques dédiés à la santé, destinés à optimiser les résultats cliniques et financiers. Alors que les hôpitaux sont pénalisés en cas de réadmission des patients dans les trente jours de leur sortie, la capacité de Cerner à optimiser le processus de sortie d’hôpital contribue non seulement à réduire les effets indésirables, mais limite également au minimum ces pénalités financières.
Déploiement de capital : poursuite attendue de la consolidation
Obamacare a eu pour conséquences premières d’accabler de taxes et de frais supplémentaires les entreprises du secteur de la santé. Désormais, compte tenu du recul de la menace de réforme et de la visibilité accrue du cadre opérationnel, les équipes de direction tirent parti des taux d’intérêt bas et des bilans solides, qui suscitent une vague de consolidation dans divers sous-secteurs.
2014 s’est avérée une des années les plus actives en termes de croissance externe et 2015 ne montre aucun signe de ralentissement. Qu’il s’agisse de l’acquisition de Pharmacyclics par Abbvie, de la fusion approuvée d’Actavis et d’Allergan, du rachat d’Hospira par Pfizer, de l’acquisition par Shire de NPS Pharmaceuticals ou d’Alexion-Synageva, les équipes de direction distinguent des opportunités d’augmenter leur envergure, d’accroître les performances, de développer de nouvelles technologies et/ou d’étoffer leurs domaines de compétences. Selon les chiffres de Dealogic, des opérations dans le secteur de la santé d’une valeur de 239,5 milliards de dollars [soit 218 Md€, ndlr] ont été conclues au cours des quatre premiers mois de 2015, et à notre avis, il n’y a aucune raison que la demande diminue.
A l’avenir : des perspectives toujours prometteuses
Les valeurs de la santé, et la biotechnologie en particulier, ont réalisé des performances exceptionnelles au cours des cinq dernières années, et il est à craindre à juste titre que la remontée induite par Obamacare cesse.
Toutefois, dans un contexte où les actions atteignent de nouveaux sommets, imputables non pas aux révisions à la hausse des bénéfices, mais à la mise en place de politiques monétaires, la demande des soins dans le secteur de la santé ne faiblit pas. On a fait grand cas du redressement des valeurs biotechnologiques, et pourtant, les ratios cours/bénéfices des grandes sociétés de biotechnologie ont chuté en mai en deçà de l’indice S&P pour la seconde fois seulement en dix ans.
Alors que le ratio cours/bénéfice de l’indice global MSCI World Healthcare se situe au-dessus de sa moyenne de vingt ans par rapport au marché, il reste inférieur aux pics atteints lors de la dernière vague d’innovation de la fin des années 1990, lorsqu’il se négociait avec une prime de plus de 50 %. Eu égard à la croissance vigoureuse des bénéfices et au potentiel de révisions à la hausse, l’investissement dans le secteur de la santé demeure attractif, mais comme toujours, la sélection de titres sera décisive pour générer un retour sur investissement solide.
Dani Saurymper, gérant des fonds Axa WF Framlington Health et AXA Framlington Health chez Axa IM
1. Données Bloomberg, MXWO0HC vs. MXWO
2. Fuchs V. Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research ; 1998. “Provide, Provide: The Economics of Aging”. Document de travail du NBER n° 6642
3. www.oecd.org/els/health-systems/Health-at-a-Glance-2013.pdf
4. www.fda.gov/downloads/AboutFDA/CentersOffices/OfficeofMedicalProductsandTobacco/CDER/UCM426549.pdf
5. www.phrma.org/sites/default/files/pdf/PhRMA-Decade-of-Innovation-Rare-Diseases.pdf
6. Citi Research: “Immunotherapy – The Beginning of the End for Cancer”, 22 May 2013
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